外资的大幅流出或已告一段落

　　中金公司研报称，截至3月16日，3月以来北向资金持续的净卖出已累计达668亿元的规模，特别是3月第二周起流出幅度加大，且已连续八个交易日流出。从交易角度上看，市场“急跌”阶段伴随3月16日市场的大幅反弹可能告一段落，“负反馈”下市场情绪可能有所缓和；另一方面，3月16日市场反弹中北向资金的大幅流出势头也得到遏制，说明外资的仓位调整也逐步完成。3月16日国务院金融稳定委员会释放对于资本市场呵护的积极信号，在平台经济治理、香港金融市场稳定等方面也有所着墨，大幅缓解市场担忧。这一背景下，外资的大幅流出可能已经告一段落。

　　“2022年，外部环境更趋复杂严峻和不确定。”这一观点在近一个月时间内得到充分印证：全球通胀高企、美联储加息预期持续升温、乌克兰局势加剧地缘政治风险……外围市场多重因素扰动下，叠加中国股市、债市自年初以来的震荡行情，使得近期外资“长钱”出现净流出现象。

　　其中，依照中央结算公司统计口径，境外机构3年多来首次减持人民币债券；而股市中素有“聪明钱”之称的北向资金，自3月份以来，截至3月15日，净流出超640亿元。那么，近期境外机构为何减持人民币资产？外资流出结构如何？减持行为是否具备可持续性？

　　《金融时报》记者通过梳理国内外机构研报观点、采访业内专家发现，业界普遍认为，2月份以来的外资减持人民币资产只是短期波动，经济基本面具备充足韧性、主权信用风险较低等因素，均是全球投资者长期配置人民币资产趋势不会改变的有力支撑。

　　在中信证券(20.73-0.48%,诊股)首席经济学家明明看来，人民币国际化背景下，地缘政治冲突中人民币的避险属性初显。“从基本面看，国内强劲的出口和较高的结汇是人民币保持韧性的基础，而人民币国际地位的提升也有助于增强其流动性；从人民币作为国际货币的投资属性看，人民币资产对境外机构具有较强的吸引力，包括股市的合理估值、债券较高的收益率，以及人民币资产与海外资产的相关性较低。”

　　从互联互通北向资金流入来看，三月北向资金流出超过600亿元。今年开年以来，A股市场在多重因素影响下持续下探，但1月市场大幅回调中北向资金逆势大幅净买入168亿元，2月伴随市场企稳北向资金也保持平稳，小幅流入40亿元，但三月以来伴随国际局势的突然变化，北向资金持续承压。截止2022年3月16日，3月以来北向资金持续的净卖出已经累计达到668亿元的规模，特别是三月第二周起流出幅度加大，且已连续八个交易日流出。

　　而从EPFR追踪的海外资金来看，主动型基金近两周明显流出A股和港股市场。EPFR追踪的海外基金数据显示，尽管被动型资金(ETF)仍然保持流入，但主动型资金则在近两周(2月23日-3月9日)转为流出A股市场和港股市场，过去两周A股市场主动型资金流出12.4/11.0亿美元，港股市场主动型资金则流出9.9/9.9亿美元。

　　但从历史上比较，本次流出的总规模相对比较温和。互联互通开通以来，北向资金曾经经历过几轮相对规模较大的持续流出：疫情后，从2020年2月底至2020年3月底，北向资金总计净流出达到1084亿元；伴随市场阶段性见顶，2020年7月中-10月底北向资金共计流出898亿元；2021年产业政策影响下北向资金经历了一轮累计750亿元的净流出。今年3月以来，北向资金累计流出超过600亿元，考虑到当前北向资金的总持仓，我们认为本轮外资流出的总规模相较来说仍然较为温和，且并未刷新单日最大净流出规模(2020年7月单日最大净卖出达到174亿元)。

　　尽管近期外资对人民币资产的态度因外部扰动因素出现短暂的谨慎情绪，但中长期而言，看好中国经济发展前景依旧是诸多外资机构的共识。

　　瑞银集团在最新发布的报告中提出，尽管中国市场在未来几周仍有波动加剧的风险，但对中国的经济前景仍保持乐观，并在亚洲投资策略中保持对中国股票的最优先投资地位。此外，新冠疫情的防控措施可能会延迟但不会破坏对今年中国消费复苏的预期，疫情对市场情绪的冲击往往也只是暂时的，敦促投资者将负面情绪与中国股市的基本面增长前景区分开来，未来几个月，随着有更多利于经济增长的政策落地，将提振市场情绪并推动市场上行。

　　巴黎银行则认为，中国正在进行经济发展模式的调整以适应高科技、高附加值投资驱动的增长模式，同时降低杠杆率与进行结构性改革，中国两会近期设定了5.5%的经济增长目标或将是有利于提升市场预期的策略，由于经济成果部分受预期驱动，积极的发展前景也将有利于吸引投资和消费。

　　短期来看，外资流动主要受发达市场波动和黑天鹅事件的影响。新兴市场开放前中期，外资净流入受发达市场波动影响大。如韩国市场对外开放的前中期，发达市场波动时对韩国净流入停滞；A股自2015年以来的多次外资大幅净流出均发生在发达市场大幅波动时(2018年底美股大跌、2019年中贸易摩擦升级、2020Q1流动性危机等)。中国市场仍处在对外开放前中期，发达市场波动对外资净流入影响仍大。

　　中期来看，发达市场流动性松紧是主导。美债长短期限利差可描述海外投资者对后续经济走势(长端)以及当下流动性环境(短端)的预期。

　　当长短期限利差收窄时，发达市场流入新兴市场的资金减少，反之亦反，这可在美债长短期限利差与外资累计净买入韩国股市金额在2006年1月、2019年7月几乎同步发生中期转向中得到验证。

　　长期来看，基本面如盈利能力和产业竞争力是外资关注的重点。持股集中度看，韩国与中国台湾的前十大重仓股持股集中度常年维持在80%左右，外资在台股的配置甚至进一步趋于集中。这种高度集中归因于外资显著超配大市值龙头。而我国从2017年以来，很多行业如食品饮料、消费电子等出现了明显的产业集中，大公司的利润成长性要好于小公司。

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