申万宏源：评级首次覆盖 予中国海油买入评级 降本增效优势显著 油气龙头乘风破浪
中国海油(600938)
投资要点：能源安全急需增储上产，海洋油气龙头价值凸显。目前原油进口依存度攀升到 72%的高位，增储上产的战略价值凸显。
而中国海洋石油储量增长处于高峰阶段前期，海洋油气有望成为增储上产的主要来源。公司背靠中海油集团，深耕油气勘探领域超过二十年，逐渐成长为中国最大的海上原油及天然气生产商，也是全球最大的独立油气勘探及生产集团之一。
从营收和归母净利润来看，除了 2020 年以外，过去 5 年公司营收和归母净利润整体保持增长态势，CAGR 分别达到 7%和 30%。其中 2021 年归母净利润同比增长 182%，创造了近几年的最好业绩。后疫情时代供需重塑，高油价格局有望延续。相比上下游一体化的石油公司，原油价格波动对于公司的业绩影响更大。
我们认为，中长期来看，全球供需的再平衡取决于 OPEC 和美国页岩油。然而无论是从增产能力还是增产意愿来看，供应端的增量都相对有限。供需紧平衡的态势仍然有望维持，对中长期油价形成支撑。
短期来看，俄乌冲突有望强化供给端的收缩，同时需求端受益于全球复苏，年内油价仍有较强的上行动力。研发驱动叠加管理创新，低成本优势笑傲群雄。降本增效战略赋予公司领先的成本优势，增强了公司的抗风险能力。公司把成本管控贯穿于勘探、开发、生产的全过程，桶油主要成本由 2013 年的 45.02 美元/桶油当量降低至 2021 年 29.49 美元/桶油当量，降低34.4%，明显低于同行业平均水平。桶油成本的降低也带动公司毛利率表现优异，相比同行业公司高 15%左右。
公司经过多年的技术攻关，在海洋油气勘探、开发及工程等领域形成一系列技术能力，核心技术成果的转化为公司的降本增效策略提供了技术保障。布局海上风电与煤层气，推动多元化战略转型。在双碳战略背景下，公司顺应全球能源行业低碳化发展大趋势，稳步推进绿色低碳战略，加速能源转型。
一方面，加强海上天然气和陆地非常规气的开发力度。另一方面，积极推进海上风电项目开发。其中首个海上风电项目—江苏竹根沙(H2#)海上风电项目于 2020 年 9 月实现首批机组并网发电，未来公司将选取 2-3 个油田探索开展海上风电为油田供电试点，实现公司可持续发展目标。
投资分析意见：我们认为公司上游资源储量价值较高，将随着油价上涨，释放业绩弹性。我们预计 2022-2024 年净利润为 1094.8 亿、1200.7 亿和 1323.5 亿，对应 PE 分别为 6倍、5 倍和 5 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：原油及天然气价格波动；市场竞争日益加剧；HSSE 风险；对联合经营中的投资以及与合作伙伴共同经营控制有限的风险；供应商集中度较高的风险；未开发储量不能实现的风险；技术研发和部署风险
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