美联储紧缩以及对美国经济衰退的担忧会对美股造成冲击

　　标普全球首席经济学家Paul Gruenwald表示：“现在预计美国经济增速将下降80个基点至2.4%，欧元区将下降60个基点至2.7%，2023—2025年的预测变化相对较小，自我们上次预测以来，与基线预测相比的风险状况已经恶化，为明显的下行风险”。

　　标普认为，全球经济面临的负面冲击异常之多。在2022年初，新冠大流行的影响在大多数地区都在消退，因此当时标普预计，全球经济将出现强劲但不均衡的反弹，多数国家的经济增长将高于趋势水平，通胀困境也只是暂时的。

　　但此后全球宏观经济格局发生了巨大变化，一个是俄乌冲突事件，这使得能源和大宗商品价格可能在很长时间内保持在高位，并削弱了经济增长的信心。其次是通货膨胀，事实证明，与几个季度前的预期相比，通胀率更高、覆盖面更广、持续时间更长。

　　更高的能源和商品价格将摧毁企业和家庭的购买力，也将对消费者和生产者的信心造成打击。俄乌冲突的潜在影响包括大宗商品市场的混乱(尤其是石油和天然气)、供应链中断、通胀压力、增长放缓和资本市场的剧烈波动。

　　美国经济前景面临的阻力比此前预测的要大的多，尤其在通胀飙升的背景下，美联储将采取更加激进的货币政策。而鉴于货币政策对经济活动的影响具有滞后性，加息的影响在2023年才会全面显现。虽然预计未来12个月美国经济不会出现衰退，但这种风险正在不断上升。

　　由于供应端缓解速度有限，美联储紧缩对需求抑制存在一定滞后性，预计美国通胀仍将保持较高粘性。虽然近期美债利率有所回落，但未来美债利率仍存在上行空间。由于其他主要经济体的经济基本面以及货币政策与美国出现分化，美元自2021年开始呈现上涨趋势，预计美元或将进一步强势。预计美联储紧缩以及对美国经济衰退的担忧会对美股造成冲击，未来美股仍面临调整风险。

　　在生产、贸易全球化背景下，疫情冲击导致的任何一个关键零件短缺都有可能掀起商品市场短缺的惊涛骇浪。而在目前俄乌冲突仍不明朗、全球部分国家疫情扰动仍存在的背景下，供应端除了美国内运，其他方面缓解速度仍较慢。预计今年供应端缓解或将较慢且存在不确定性，因而预计今年供应端对美国通胀的降温效果有限。叠加美联储紧缩对需求的抑制存在一定滞后性，预计美国通胀回落速度偏慢，下半年或将继续在较高位运行。预计美债利率仍存在上行空间，美元或将进一步强势，美股后续仍面临调整风险。

　　除了政策刺激下需求激增的因素，供应链中断是美国此轮通胀的另一核心因素。2020年疫情发生前商品生产全球化程度不断加深，商品的生产链复杂且分散，欧美国家在全球分工中更多为终端消费者的角色，新兴国家由于资源丰富、劳动力廉价等优势更多为生产者。而在疫情冲击下，各国生产、运输等环节均受到影响，而供应链较长的商品最终可能会面临更大的价格效应以及更长时间的中断，其中比较典型的例子为汽车行业，其所需零件众多、供应链长且繁杂。

　　以汽车行业为例回顾此轮供应链限制的演变。最初2020年疫情冲击导致全球工厂、运输瘫痪，汽车需求不振导致汽车公司削减了对于零部件例如芯片等订单。而随后财政以及货币政策刺激下商品需求激增，汽车行业面临与非汽车产业（例如计算机、游戏机、等其他消费电子产品）争夺芯片的困境。2021年上半年，由于极端天气以及意外事件（德克萨斯州的冰暴等极端天气和日本瑞萨NAKA工厂的大火等意外）导致芯片产业链前端晶圆制造生产力受限，而2021年夏季，东南亚疫情爆发导致马来西亚（占全球约13%的芯片封装能力）、越南的工厂停止运营，进而导致芯片封测能力受限以及线束等零部件短缺。2021年9月由于国内煤炭价格上涨以及能耗双控的要求，中国对于工业省份进行了限电，也进一步限制了企业的生产能力。2022年俄乌冲突发生后，稀有气体以及金属（镍、钴等）出现短缺，推升了芯片以及电池成本，此外，今年第二季度我国国内局部疫情扰动也对汽车生产节奏造成一定扰动。

　　从汽车行业来看，目前供应链短缺缓解缓慢，预计今年供应链修复速度仍将较慢。2020年4月以后由于激增的需求，美国汽车库存与销售额的比率开始回落，2021年5月首次跌破1，目前仍持续在底部。但是供应链短缺问题目前仍较严峻，基于全球芯片行业协会SEMI的数据，2021年半导体制造设备支出增长44%，然而，大部分新的投资支出最早要到2023年才能实现大规模生产。光刻机核心公司ASML首席执行官也表示芯片制造商数十亿美元的扩张计划将在未来两年内受到关键设备短缺的限制，目前半导体供给仍缓解较慢，并且供应链上各环节各资源协调性较低、商家囤积商品以应对供应链波动的情况仍存在。此外，由于俄乌冲突，目前有色金属、钢铁价格已飙升至历史高点，美国钢铁以及汽车等未完成订单在俄乌冲突影响下进一步上升。同时，中国局部疫情或将继续对于汽车供应链产生一定扰动。

　　由于供应端缓解速度有限，美联储紧缩对需求抑制存在一定滞后性，预计美国通胀仍将保持较高粘性。我们在《债市启明系列20220513—美国经济能否实现软着陆？》中详细分析了美国经济基本面情形，认为美国经济仍具有韧性，目前需求仍较为强劲，导致通胀仍“高烧不退”。美国4月通胀表现出较强粘性，并且出现商品通胀向服务通胀蔓延趋势。在美国前几轮疫情冲击逐步消散、疫情管控放松后，出行需求开始释放，导致飞机机票等出行相关价格环比出现较大幅上涨。虽然美国内运运力短缺已显著缓解，港口拥堵较少，但外运仍存在阻碍。并且，由于中国疫情短期仍存在一定担忧，俄乌冲突影响较为深远且持续，预计今年供应链限制等问题缓解或将较缓慢，同时，4月28日印尼开始全面禁止棕榈油出口。5月13日，由于罕见热浪侵袭，印度（小麦出口量约占全球的4%）宣布禁止小麦出口。飙升的食品价格或会刺激世界各地更多地采取保护主义措施，粮食供给预计或将进一步受限。因而，未来供应端缓解美国通胀的速度预计将较缓慢且具有不确定性。叠加美联储紧缩对需求的降温存在一定滞后性，虽然由于基数效应，未来美国通胀同比预计在上半年或将有所回落，但回落速度或较慢，下半年或仍将保持在较高位水平。

　　虽然近期美债利率有所回落，但未来美债利率仍存在上行空间。近期由于对美国经济衰退的担忧有所升温、投资者避险情绪上升以及股市下跌导致美债利率下行。5月12日鲍威尔在采访中表示未来两次会议存在加息50bps的可能性，同时再次重申并没有积极地考虑加息75bps。近期美联储并没有进一步激进的表态。我们预计年内美联储或加息至2.75-3%左右，未来几次会议存在较大可能性加息50bps，9月议息会议后美联储紧缩或会有所减慢，我们预计美债利率仍存在上行空间。

　　由于其他主要经济体的经济基本面以及货币政策与美国出现分化，美元自2021年开始呈现上涨趋势，预计美元或将进一步强势。欧洲央行4月议息会议表示预计于三季度初削结束资产净购买，加息最早或于7月，该决定晚于之前的市场预期，加息速度也慢于美联储；日本也维持超宽松货币政策；中国国内经济增速下行压力较大情况下较难加息。在此背景下，预计美国与其他主要经济体的货币政策分化将加剧，或将支持美元进一步上涨，同时美国与其他主要经济体的经济基本面差异也将支撑美元强势，俄乌冲突持续提升欧洲滞胀风险，而对于日本，能源类大宗商品价格以及粮食价格上涨导致日本贸易逆差，并且日本首相支持日元贬值利好日本出口的政策。预计美国与其他主要经济体的货币政策以及基本面或将进一步分化，美元仍有一定上涨空间。

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